Обзор экономики Денежные рынки и валюты, Февраль 2019

В конце января ФРС смягчила риторику, по всей видимости, опасаясь негативного влияния нескольких факторов. Во-первых, если в 2018 году действия Трампа создавали неопределенность для других стран, то в 2019 году шатдаун и введенный режим чрезвычайного положения уже напрямую касаются экономики США. Во-вторых, континентальная Европа переживает не лучшие времена; наконец, нерешенная проблема Brexit рискует нанести удар по рынкам в конце марта. На этом фоне желание ФРС взять паузу понятно, но является ли это изменением долгосрочных приоритетов политики, покажут ближайшие месяцы.

ФРС США смягчила риторику…: В самом конце января ФРС кардинально смягчила риторику. На заседании 30 января она анонсировала возможность пересмотра своих планов по сокращению баланса. Как отметил председатель ФРС Д.Пауэлл в своем комментарии, нормализация баланса ФРС закончится раньше и на более высоком уровне, чем планировалось изначально. Можно сказать, что такое решение выглядит реакцией на сохраняющиеся риски торговых войн, слабую экономическую статистику еврозоны и неопределенность во внутренней экономической повестке. Однако учитывая, что торговые ограничения являются, по сути, проинфляционным фактором, сценарий повышения ставок не следует сбрасывать со счетов. В этой связи следует отметить, что с конца января фондовый рынок США вырос всего на 5%, то есть продемонстрировал довольно слабую реакцию на действия ФРС. Теперь вопрос заключается в том, в какой степени ФРС изменит план сжатия своего баланса: первоначально ожидалось, что нормализация баланса закончится на уровне около $2,5 трлн, но теперь рынок ожидает, что баланс ФРС стабилизируется на уровне $3,5 трлн против текущих $4,1 трлн и по сравнению с $4,5 трлн на максимуме. По оценкам экспертов, каждые $0,2-0,3 трлн сокращения баланса ФРС транслируются в повышении ставки на 25 б.п.; таким образом, потенциал повышения ставки ФРС стал примерно на 0,75-1,00 пп. меньше. Соответственно, если ранее рынок ждал как минимум 2 повышения ставки в 2019 году, то сейчас консенсус-прогноз, согласно Bloomberg, - это одно повышение до 2,75%; на 2020 г. рынок ждет неизменной ставки (см. Рисунок 1). Мы ожидаем, что дальнейшие планы ФРС прояснятся после марта, когда будет лучше понятен весь контекст мировых рисков 2019 года.

…в ответ на непредсказуемость внутренней ситуации в США: Неопределенность внутренней ситуации в США является важным фактором, усложняющим нормализацию политики ФРС. 15 февраля Д.Трамп с целью получения финансирования для строительства «мексиканской стены» подписал решение о введении режима чрезвычайного положения (ЧП). Этот режим регулируется законом «National Emergencies Act» от 1976 г. и фактически дает президенту США ряд полномочий в обход Конгресса, которые позволят ему собрать сумму в $8,1 млрд. В целом, так же как и шатдаун, режим ЧП не является новым событием для США – с 1976 г. президентами было введено 59 режимов ЧП (см. Рисунок 2) - тем не менее, это первый прецедент, когда причиной ввода ЧП является отказ Конгресса профинансировать нужды президента. В целом, можно говорить о том, что если в 2018 году действия Трампа создавали большую неопределенность для других стран, то в 2019 году его действия имеют прямые последствия непосредственно для американской экономики. Так, по оценкам, негативный эффект от недавнего шатдауна на экономику США составил больше, чем оценивалось изначально, или около $11 млрд, что эквивалентно 0,2 пп. квартального роста ВВП США.

Слабость Европы также могла заставить ФРС смягчить риторику…: Ситуация в континентальной Европе также выглядит фактором, который мог заставить ФРС смягчить тональность своих комментариев. Индекс деловой активности в производственном секторе ЕС снижался на протяжении всего 2018 года и уже достиг уровня 50,5, по состоянию на февраль 2019 г., что является минимумом с 2014 г. Розничные продажи по итогам декабря 2018 г. упали на 1,6% м/м, что стало крупнейшим снижением с мая 2011 г.; промпроизводство сократилось в декабре на 0,9% м/м против прогноза спада на 0,4% м/м, что стало самым серьезным замедлением с 2008 г. Кроме того, недавно еврокомиссия снизила прогноз роста экономики еврозоны с 1,9% г/г до 1,3% г/г на 2019 год. Хотя все эти цифры однозначно говорят о слабости экономики ЕС, все же есть ряд факторов, которые могут переломить данную тенденцию:

(1) Большинство экономик еврозоны продолжают проведение стимулирующей фискальной политики. В Германии планируются повышение пенсии и выплаты по пособиям на детей, Италия собирается внедрить концепцию гарантированного базового дохода, а в Испании минимальный размер оплаты труда может быть повышен в этом году на 22%. Как ожидается, это может позволить ускорить рост ВВП еврозоны с 0,2% кв/кв в 1П19 до 0,4% г/г во 2П19;

(2) Ожидается рост инвестиционной активности в этом году. Согласно опросу INSEE, французские компании планируют на 10% г/г увеличить объем инвестиций в этом году;

(3) Хотя с политической точки зрения ситуация в Европе остается напряженной, это не меняет кардинально политического расклада в основных странах ЕС. Так, согласно последним опросам, проведенным во Франции, даже несмотря на недавние протестные движения, большинство населения все равно бы вновь проголосовало за Э.Макрона как президента; это, в свою очередь, усиливает вероятность того, что он продолжит реализовывать экономическую политику. Несмотря на то, что 15 февраля премьерминистр Испании объявил о роспуске парламента и о проведении досрочных выборов, политическая ситуация в Испании сейчас складывается таким образом, что партия «евроскептиков» вряд ли сможет выиграть выборы или получить какое-либо существенное количество голосов в новом правительстве.

… как и риски, связанные с Великобританией: Текущее развитие ситуации в Великобритании выглядит еще одним существенным фактором риска, который мог быть учтен в решении ФРС. В своей публикации от 20 декабря 2018 г. мы писали, что базовым сценарием по Brexit является ожидание достижения договоренности между Т.Мэй и парламентом Великобритании, т.е. ее план будет одобрен, чтобы избежать выхода из ЕС без соглашения. Однако, согласно текущим опросам, вероятность такого развития событий значительно снизилась и сейчас составляет всего 60%. Согласно британским СМИ, сейчас все чаще начинает обсуждаться возможность пересмотра результатов референдума, особенно, учитывая, что разрыв между желающими остаться в ЕС и желающими Brexit значительно расширился в последние месяцы (см. Рисунок 3). Главная дискуссия сейчас складывается вокруг плана оппозиции, которая предлагает провести новый референдум. Основная идея в том, что население Великобритании само может решить, поддерживать ли план Т.Мэй, оставаться ли в ЕС или выходить из ЕС без соглашения. Данный план имеет два преимущества: во-первых, это может дать основание для того, чтобы отложить выход из ЕС, и во-вторых, возможно, что большинство населения проголосует за то, чтобы остаться в ЕС. Но для проведения второго референдума остается мало времени и не факт, что эта опция устроит большинство политического истеблишмента, так что к концу марта нервозность мировых финансовых рынков значительно увеличится.

Источник: Пресс-служба АО "Альфа-Банк"

21.02.2019